Первое за последние несколько лет серьезное изменение официального курса гривны по отношению к доллару произошло весной прошлого года, когда Национальный банк решил ревальвировать национальную валюту в угоду импортерам. Тогда представители НБУ заявляли, что это неизбежный процесс, вызванный притоком в страну инвестиций и крупными поступлениями валютной выручки от экспорта. Впрочем, отдельные эксперты объясняли укрепление курса гривны компромиссом между главой НБУ и премьер-министром. Правительство тогда стремилось получить ресурсы для наращивания социальных выплат в виде повышения бюджетных поступлений от роста импорта за счет "сильной" гривны.

В первой половине минувшего года НБУ выкупил на межбанковском рынке $6 млрд, в то время как избыток предложения составлял более $15 млрд (для сравнения: в ноябре Международный валютный фонд согласился предоставить Украине кредит в размере $16,5 млрд). "После укрепления гривны в мае 2008 года на финансовом рынке Украины появились спекулятивные деньги под видом прямых инвестиций, много валюты пришло по краткосрочным кредитным договорам с нерезидентами, чрезмерно вырос импорт товаров",— говорит директор финансовой компании "Фактор" Георгий Кононов. В результате курс гривны на межбанке укрепился — до отметки 4,65 грн/$. Позднее вслед за ним опустился и официальный курс доллара — в мае 2008 года он был установлен на уровне 4,85 грн/$.

В сентябре прошлого года один из крупнейших инвестиционных банков США Lehman Brothers обратился в суд с заявлением о банкротстве и просьбой о защите от кредиторов. Этот банк был важнейшим игроком на рынке кредитных дефолтных свопов (CDS/CDX) — так называемых страховок на случай банкротства заемщиков, а также товарных фьючерсов, при помощи которых раскручивались цены на сырьевых рынках. После того как Lehman Brothers объявил себя банкротом, инвесторы потеряли страховки по долговым позициям, открытым на заемщиков с развивающихся рынков, и начали выводить капиталы из таких стран. Кроме того, произошло падение спроса на товарные фьючерсы, которые потянули за собой вниз цены на сырье. "Основной отток капитала из Украины пришелся на последние четыре месяца 2008 года, когда из страны было выведено около $11 млрд, при этом приток составил менее $6 млрд. Вывод нерезидентами денег из краткосрочных либо ликвидных инвестиционных активов оказал влияние на валютный курс",— говорит управляющий активами ИК Astrum Олег Неплях. В результате бегства инвесторов произошел первый этап девальвации гривны — с 5,1 грн/$ в сентябре национальная валюта к концу октября обвалилась до уровня 5,9 грн/$. Затем начался ажиотажный спрос на валюту со стороны граждан. "Спрос населения на наличную валюту увеличивался лавинообразно. Если за первые три квартала 2008 года граждане купили на $6,4 млрд больше, чем продали, то только в последнем квартале спрос на наличную валюту превысил предложение сразу на $8,8 млрд",— отмечает начальник отдела анализа и исследований "Райффайзен Банк Аваль" Дмитрий Сологуб. "Непрозрачная курсовая политика привела к панике среди населения, которое бросилось переводить гривны в доллары, в то время как компании пытались перевести свои ресурсы во всевозможные офшорные структуры",— говорит заместитель председателя правления Эрсте Банка Павел Цетковский.

В значительной степени из-за высокого спроса к декабрю курс снизился до отметки 8,5 грн/$. Но далеко не все эксперты верят в исключительно экономические факторы такой волатильности курса национальной валюты в последнем квартале 2008 года. "Такие скачки нелегко объяснить фундаментальными экономическими факторами, поэтому нельзя исключать, что причиной резких колебаний были определенные спекулятивные действия",— считает Дмитрий Сологуб.

Финансисты отмечают, что рост курса доллара сопровождался существенным повышением объемов рефинансирования коммерческих банков со стороны НБУ. В сентябре регулятор провел рефинансирование банков на сумму 5,9 млрд грн (включая все выданные ресурсы), а курс гривны при этом снизился до 5,07 грн/$. В октябре объем рефинансирования вырос до 29,2 млрд грн, при этом национальная валюта девальвировала до 5,9 грн/$. Пиковые значения рефинансирования пришлись на ноябрь (39,6 млрд), когда курс гривны упал до 7,5 грн/$.

"Без рефинансирования НБУ большая часть коммерческих банков не могла бы проводить платежи клиентов",— отмечает Георгий Кононов. Однако регулятор оказался неспособен пресечь валютные спекуляции за счет средств рефинансирования, осуществлявшиеся отдельными субъектами рынка. На условиях анонимности эксперты охотно рассказывают о схемах раскачки курса тремя банками, получившими наибольшее рефинансирование (во всех из них контроль осуществляют украинские акционеры).

Оценочный объем реальных выплат по внешним долгам (которые не могут быть пролонгированы) в этом году составляет около $12 млрд. Именно на такой дефицит платежного баланса "закладывается" Нацбанк в надежде на баланс экспорта и импорта товаров (торговое сальдо приближено к нулю). К спросу на безналичную валюту необходимо прибавить спрос населения на доллары на уровне около $1 млрд в месяц (за вычетом уже прошедших января и февраля). Итого — на выходе оценочный негативный спрос на валюту составляет около $22 млрд.

Покрытие этого спроса на межбанке может обеспечить только НБУ, резервы которого составляют около $26 млрд, а также Международный валютный фонд с остатком кредита в размере $12 млрд. Таким образом, у НБУ должно хватить валютных ресурсов для удержания курса гривны. По мнению же заместителя главы НБУ Александра Савченко, если определять курс гривны через соотношение валют стран—основных торгово-экономических партнеров Украины, то доллар должен стоить не дороже 7 грн. Если крупнейший потребитель украинского экспорта — Россия — девальвировал рубль на 40%, то, исходя из экономических соображений, предельная девальвация гривны не должна превышать 40%. В таком случае все остальное можно списать на спекулятивные операции.

Впрочем, даже экономически обоснованную девальвацию эксперты называют вредной для сегодняшнего состояния украинской экономики и банковской системы. И в первую очередь из-за того, что резкая девальвация гривны стала причиной возникновения ряда проблем в банковском секторе. "Ослабление гривны негативно отразилась на платежеспособности украинских заемщиков, имеющих гривневые доходы. Участились дефолты по некоторым кредитам как потребительского, так и корпоративного характера. Это повлекло за собой падение показателей прибыльности, повышение доли 'плохих' кредитов, а также формирование резервов под них",— говорит аналитик блока "Казначейство и рынки капиталов" Альфа-банка Александр Веденеев.

Однако привлекать деньги в капитал банкам становится все сложнее: иностранные кредитные учреждения не хотят нести убытки от возможной девальвации гривны, а у большинства украинских акционеров денег на капитализацию банков попросту нет. В таких условиях банки вынуждены сокращать объемы активов, замораживая кредитование и требуя досрочного погашения займов, где это возможно. "В таких условиях украинская экономика остается без кредитной подпитки, а значит, обречена на падение",— считает советник министра экономики Сергей Яременко. По его словам, отток вкладов и сокращение банковских активов говорят о процессе демультипликации денег в экономике, который ведет к сокращению производства и потребления товаров и услуг. Уже по итогам января поступления в бюджет от НДС на товары украинского производства упали ниже 30% от запланированного объема.

Вместе с тем в результате падения спроса на импорт произошло сокращение дефицита торгового баланса: если в декабре он составлял около $600 млн, то к концу января экспорт превышал импорт на $400 млн. Однако причиной перелома тренда стало не увеличение объема экспортируемых товаров, а падение объемов импорта. Экспорт, по словам Сергея Яременко, под действием девальвации может увеличиваться в том случае, если снижение внутренних затрат производителей, выраженных в гривне, позволяет им снизить долларовые цены на внешнем рынке и за счет этого добиться увеличения объемов реализации. "В условиях, когда мировая экономика переживает наихудший этап со времен Великой депрессии в США, спрос на продукцию украинских экспортеров сокращается — и говорить об увеличении валютной выручки не приходится",— подчеркивает господин Яременко. Это подтверждают и официальные данные: несмотря на 60-процентную девальвацию гривны, объем экспорта товаров в январе 2009 года составил $2,44 млрд против $3,96 млрд в декабре прошлого года.

Но рассчитывать в условиях девальвации гривны на значительное сокращение объемов импорта тоже не следует. "Производство в таких отраслях, как электротехника, точное машиностроение, фармацевтика, отсутствует либо его объемы незначительны. А доля импортных комплектующих в структуре себестоимости прочих товаров, например автомобилей или компьютерной техники, может превышать 50%",— отмечает Олег Неплях. Но главный фактор — это затраты на импорт подорожавшего природного газа. На практике рост стоимости импортных товаров вследствие девальвации приводит к повышению цен внутренними производителями. "Девальвация, несомненно, приведет к скачку инфляции — как за счет неэластичного импорта, так и за счет роста цен на импортозамещающие товары",— считает господин Неплях. По мнению же Сергея Яременко, только стабильный курс гривны позволит возобновить кредитование экономики. "В условиях, когда игра на курсе гривны позволяет ничего не делать и зарабатывать более 30% годовых, ни о каком восстановлении экономики не может быть и речи. Половина бизнесменов будет спекулировать валютой, а остальные — переводить в нее все гривневые активы для защиты от девальвации",— считает господин Яременко.