Рейтинг инвестфондов: забрать деньги или подождать
(Журнал "Деньги" №20(86) 15.05.2008)

Рейтинг-2008

Год назад «Деньги» впервые в Украине подготовили потребительский рейтинг компаний по управлению активами (КУА) – вот вниманию читателей предлагается уже второй по счету.

И, собственно, о способе рейтингования. Низкая прозрачность и малоликвидность украинского фондового рынка не оставляет нам пока никакого иного способа, кроме как оценки качества управления именно по результатам открытых инвестиционных фондов (см. «Кто эффективнее» на стр. 18). Почему мы себя так ограничили -- это очевидно. Именно при управлении открытыми фондами КУА вынуждены особенно тщательно заботиться о ликвидности инвестиционного портфеля -- тут уж не накидаешь на счет «мусорных» ценных бумаг, на которых так легко формировать «дутые» котировки. Следовательно, именно для открытых фондов сложнее всего «пририсовывать» доходность -- ведь инвесторы в любой момент могут захотеть выйти из ПИФа и тем самым потребовать выплатить показанную в отчетах КУА прибыль. Оценки качеству управления, естественно, ставили не «Деньги» -- о достижениях управляющих компаний говорят коэффициенты Шарпа (что это такое - см. в примечании к таблице на стр. 18), вычисленные на основании отчетности фондов, публикуемой ими самими.

Отсутствие каких-либо управляющих компаний в нашем рейтинге свидетельствует либо об отсутствии в их ассортименте открытых фондов, либо о крайне низких результатах, показанных их открытыми фондами. Любая КУА, имеющая в управлении открытые фонды, может направить «Деньгам» заявку о включении ее в следующий рейтинг.

Еще в конце 2007 года рынок акций, на который делали ставку многие компании по управлению активами, начало лихорадить -- вслед за мировым. А в начале нынешнего года украинский фондовый рынок побил все рекорды. С начала 2008-го до конца первого квартала индекс ПФТС потерял 17,3%, а к концу апреля -- 26%. Для сравнения: российский РТС к 21 апреля "похудел" только на 5%, американский Dow Jones -- на 3,86%.
Соответствующими оказались и результаты работы фондов. Большинство из доступных частным инвесторам фондов в первом квартале или показали мизерный прирост, или ушли "в минус". Причем, в весьма солидный "минус" -- от 10% до 30% с начала года!
Реакция пайщиков была вполне адекватной происходящему. Панических настроений не наблюдалось, однако клиенты были испуганы ситуацией. "Топ-клиенты, которые вложили в ИСИ (институты совместного инвестирования. -- Ред.) значительные суммы -- от 0,5 млн. грн. и выше, -- как правило, забирали деньги из осторожности. Небольшие по объему средства, в основном, изымали спекулянты", -- рассказал генеральный директор КУА "Инэко-Инвест" Олег Морква.

На удивление, управляющие положительно смотрят на такой отток пайщиков. Инвесторов давно предупреждали, что при инвестировании на фондовом рынке они могут потерять деньги так же легко, как и заработать. Однако, как и в России, до первого серьезного кризиса эти слова всеми воспринимались как далекая от реалий теория. Теперь же украинские инвесторы -- вольно или невольно -- стали реалистами.

Кто устоял, а кто и нет

"На растущем рынке -- все соросы. По-настоящему хорошая инвестиционная стратегия проявит себя, когда рынок начнет падать", -- предрекал в прошлом году один из мэтров бизнеса по управлению активами. А "Деньги" примерно год назад первыми в Украине начали формировать рейтинг управляющих компаний, опираясь на данные о доходности, "очищенные" от показателей рынка в целом (см. примечание к таблице "Кто эффективнее?" на стр. ). Но тогда на фоне всеобщего подъема профессионализм отдельных управляющих компаний выглядел не слишком ярко -- индекс ПФТС рвался в поднебесье (см. стр. ). Но сейчас, на фоне падающего индекса ПФТС, "мудрость каждого видна".

Действительно, именно по итогам первого квартала стало возможным оценить профессионализм КУА: то, насколько они сумели минимизировать потери денег инвесторов во время коррекции, а иногда и заработать вопреки всему хоть и малую, но прибыль.

Проигравшими оказались, прежде всего, те, кто не пытался минимизировать убытки, а понадеялся на скорое возобновление роста акций.
"Пассивная стратегия управления активами (купил и держи) оказалась проигрышной. Показать результат лучше рынка смогли управляющие, которые придерживались активной стратегии управления -- покупка акций на сильном "падении" и продажа на "отскоке". Также снизить убытки при падении рынка позволило максимальное уменьшение доли акций в портфеле", -- подчеркнул заместитель директора ЗАО "Универ Капитал" Константин Шилин.
Тем не менее, многие управляющие фондов решили "остаться в акциях". У них также были свои "железные" аргументы. "В основном, управляющие компании сохранили большинство своих позиций в инвестиционных портфелей. Во-первых, рынок корректировался, как правило, сразу по большинству бумаг, практически фронтально. Во-вторых, у большинства ликвидных украинских бумаг было на начало года как минимум 25--30% рыночного потенциала для роста", -- отметил г-н Морква.

Рекордные убытки (падение стоимости бумаг с начала года на 10--30%) наблюдаются у фондов акций, индексных (привязанных к индексу ПФТС) фондов и фондов недвижимости, вкладывающих деньги в недвижимость и акции строительных компаний (см. "Пессимистическое зрелище").
Трудно пришлось также открытым и интервальным фондам, которые, по законодательству, обязаны выполнять требования по диверсификации активов -- вкладывать в акции, облигации и другие инструменты строго определенную долю своего портфеля (см. "Куда вкладывают"). С начала года стоимость сертификатов многих ПИФов снизилась на 4--10%.
"В плюсе" закончили квартал единичные ИСИ, инвестиционные позиции которых были сформированы в основном за счет долговых бумаг и денежных ресурсов.

"В наибольшей степени пострадали фонды акций, особенно ориентированные на ликвидные бумаги. Хорошие результаты показали КУА, которые сократили долю ликвидных акций в портфеле фондов в начале года. Низколиквидные акции котируются с большими спредами. Такие бумаги сложно продать быстро, поэтому во избежание значительных потерь для инвесторов на падающем рынке их продают в последнюю очередь", -- рассказал директор по инвестициям КУА "Арт-Капитал Менеджмент" Владимир Оваденко.

Малоликвидные бумаги позволили управляющим компаниям показать либо позитивную доходность, либо минимальные убытки. Руководитель департамента продаж "СЕБ Эссет Менеджмент Украина" Владислав Шломенко подтверждает, что проиграли именно те компании, которые вовремя не сумели сократить долю акций в своих портфелях. В частности, долю "падавших" акций банков и предприятий энергетики.
Впрочем, уверены управляющие, правильность стратегии не ограничивается успешным "сливом" акций во время коррекции. "По одному кварталу тяжело судить. Ведь можно показать хорошие цифры доходности, продав на падающем рынке все хорошие бумаги, которые под влиянием внешней конъюнктуры упали в цене. Но только потом будет очень тяжело купить их назад по хорошей цене. Поэтому тут надо придерживаться "золотой середины". Чтобы бумаги хороших эмитентов не "слить" и не "упасть" очень сильно", -- отметил директор по управлению активами КУА "Дельта-Капитал" Юрий Покладенко.

Немного приукрасили

Уменьшение доли акций в портфелях, пересмотр портфеля облигаций на предмет возможных дефолтов (отказов заемщика от выплат) в связи с изменением конъюнктуры рынка, активное управление портфелем акций -- это классические методы поведения КУА в кризисных ситуациях. Но, помимо "классики", управляющие пытались минимизировать убытки еще несколькими способами.
"Поскольку в Украине нельзя играть в классические "короткие" продажи (см. "Куда вкладывают". -- Ред.), игроки пытались продавать на падающем рынке с длинной датой поставки, чтобы позже откупить бумаги дешевле, непосредственно перед датой поставки. Тем не менее, в условиях слабой ликвидности и эффективности рынка, данная тактика была весьма рискованной. Многие просто уходили "в деньги" (то есть переводили активы в денежные средства на счета в банках. -- Ред.), -- рассказал г-н Шломенко.

Не обошлось без традиционного инструмента -- творческого подхода к оценке активов. Того самого, что управляющие между собой прозвали "подрисовка" результатов работы (см. "Куда вкладывают").
"Мы считаем, что "подрисовка" результатов доходности все же имела место в некоторых фондах, так как на падающем в целом рынке показывали неплохую доходность. К тому же методика расчета чистой стоимости еще недостаточно контролируется, что дает повод считать чистые активы как по средним ценам, так и по последней котировке. Чтобы показать более высокую доходность, фонды проводили покупки по высоким ценам перед закрытием торговых сессий или же заключали контракты на продажу без их последующей реальной поставки по таким же ценам, которые позже были учтены при расчетах чистых активов фондов", -- рассказал асистент менеджера по управлению активами КУА Foyil Asset Management Олег Дрыжак.
"Подрисовка" все еще практикуется, потому что законодательно нечетко установлены параметры оценки ценных бумаг. Если инвестиционные портфели ИСИ состоят из ликвидных бумаг, то приукрасить их цену управляющие компании вряд ли смогли бы. Что касается низколиквидных позиций в портфелях, то могли иметь место самые различные варианты действий при их оценке.

Тем не менее, "подрисовка" вряд ли была существенной, считают эксперты. "Думаю, в рамках дозволенного законодательством и прописанного в декларациях фондов чего-то особенно сделать КУА не могли. Поэтому отток инвесторов испытали все. Кто-то меньше, кто-то больше", -- отметил г-н Покладенко.

Обвал. Время скупать?

Успешность стратегии максимального "выхода из акций" подтвердили события последней торговой недели апреля. Никто даже не мог предположить, что индекс ПФТС всего за два дня -- 22 и 23 апреля -- "обвалится" на 10,6%! Национальный банк настолько увлекся борьбой с инфляцией, что банки прекратили кредитовать, а фондовый рынок остался без денег.

В это же самое время некоторые клиенты продолжали забирать деньги из фондов -- если им такая возможность предоставлялась (даже закончившие работу закрытые фонды в апреле рассчитывались с инвесторами ну очень неохотно!). Но если раньше инвестфонды еще имели какие-то средства, то в условиях апрельского дефицита они были вынуждены продавать основу своего портфеля -- облигации и самые "вкусные" акции. Котировки моментально "обвалились", хотя фондовые рынки США и Азии уже несколько дней вели себя более чем оптимистично и давали надежду на скорый рост украинского рынка.
Для управляющих это был настоящий траур -- в этот раз "в минусе" оказались даже самые лучшие из них. Зато на рынке появилась новая группа фондов: они успели вовремя "выйти в деньги" и теперь раздают направо и налево мрачные пророчества о скором обвале рынка до минимума. Истинная цель этих экспертов, резюмируют некоторые раздраженные происходящим управляющие, -- дополнительно "обвалить" цены, чтобы скупить акции и облигации подешевле. Названия управляющих компаний "злые языки" не упоминают, однако заверяют, что это довольно крупные структуры.

В большом проигрыше оказались даже теоретически "непотопляемые" облигационные фонды. Во всем мире считается, что доходность по ним небольшая, но стабильная. Однако когда в фонды пришли клиенты, чтобы забрать часть денег, свободных средств не оказалось. Пришлось продавать облигации с большим дисконтом, что тут же привело к убыткам инвесторов.

Естественно, на эти бумаги находились покупатели. Частично, это все те же фонды, которые успели вовремя "выйти в деньги".
Их поведение, считают эксперты, лишь подтверждает очевидную истину -- в скором времени коррекция достигнет своего "дна" и будет весьма выгодно вкладывать деньги в фонды. Если войти вовремя, можно неплохо заработать в случае роста рынка. Вот только тем, кто вошел в фонды в начале этого года, не позавидуешь. Даже если ситуация изменится к лучшему, им нужно для начала вернуть потерянное. Скорее всего, к концу года они как максимум выйдут в ноль или заработают доход на уровне валютного депозита.

Для открытых и интервальных фондов, ориентированных на "голубые фишки", доходность в 30% возможна, только если рынок в целом по году вырастет на 50% и больше.

Чего ждать?

Но возможен ли полуторакратный рост в этом году? Фондовики считают что да. Им просто ничего другого не остается -- в Украине можно зарабатывать в основном на росте. Поэтому фондовики молятся на рост.

Хотя, конечно же, во многом скорость восстановления украинского фондового рынка будет зависеть от дальнейших успехов акций предприятий США и Европы. Крайняя нестабильность американской финансовой системы и рецессия в американской экономике не позволяют дать однозначный ответ: достигнут рынки в ближайшее время своего текущего "дна" или еще нет.
Большинство опрошенных "Деньгами" экспертов фондового рынка считают, что лишь по окончании второго квартала можно будет делать скорректированный прогноз, каких именно результатов можно будет ожидать от украинского фондового рынка в целом по 2008 году. Но наиболее вероятным считают возобновление роста курсов акций в середине лета.

"В ближайшие месяц--два мы ожидаем оживления рынка, хотя после этого возможно его очередное снижение. Это связано с волной спада на рынке Европы, которая, по нашим ожиданиям, должна отразить текущий кризис ликвидности банков и замедление экономики", -- отмечает г-н Дрыжак из Foyil Asset.
Таким образом, самый большой на сегодня вопрос для управляющих-- не упустить момент возобновления роста. Для них это единственный шанс вывести фонды из полосы убытков и заработать доходность, сопоставимую хотя бы со ставками по депозитам банков (16--18%).
Для того чтобы к концу года публичные инвестфонды показали доходность хотя бы в 30%, необходимо, прежде всего, возвращение нерезидентов со "старыми" деньгами. В текущих условиях, когда львиная доля активов рынка сконцентрирована у нерезидентов, серьезный рост рынка вряд ли будет возможен без прихода ресурсов извне. Собственными средствами внутренний рынок оживить вряд ли удастся.

Тем же инвесторам, что уже вошли в фонды, стоит запастись терпением. Возможно, еще удастся "отыграться" за счет растущего тренда и хотя бы компенсировать свои потери. А там уж -- по желанию: можно выходить из столь опасной игры как фонды или оставаться дальше и ждать прибыли. :)

 Куда вкладывают

Ликвидные акции -- акции крупных эмитентов (в том числе "голубые фишки"), которые можно быстро продать на рынке.

Короткие (шорт) продажи -- особый вид сделок с ценными бумагами, которые позволяют, к примеру, заработать на "падающем" рынке. Сделки заключаются с отсрочкой исполнения. Если текущие котировки окажутся ниже тех, которые указаны в контракте, то продавец может скупить на рынке нужный пакет акций и тут его же продать по цене "шортовой" сделки, заработав прибыль. В Украине такой вид сделок пока недоступен.

"Подрисовка" -- завышение результатов работы инвестиционных фондов. Практикуется для привлечения клиентов или удержания имеющихся пайщиков во время коррекции.

Диверсификация активов -- по Закону "Об институтах совместного инвестирования (ИСИ)", открытые и интервальные фонды могут быть только диверсифицированными, то есть инвестировать активы в финансовые инструменты в определенных пропорциях. В частности, в акции ПИФы могут вкладывать только до 40% своего портфеля, тогда как недиверсифицированные фонды -- более 70%.

Индекс ПФТС -- фондовый индекс (график -- на стр. ), показывающий, как растут или падают курсы "корзины" наиболее ликвидных акций -- украинских "голубых фишек", и торгуемый на этой фондовой площадке.

Спред -- разница между курсом покупки и курсом продажи ценной бумаги. Чем он больше, тем хуже для инвестора. Большой спред свидетельствует обычно о низкой ликвидности бумаги -- ее сложно быстро продать.

Пессимистическое зрелище

Какие фонды больше всего «просели» за время коррекции

* -- Несмотря на название, 57,9% своего портфеля фонд вкладывает в акции.

Взлеты и падения

Динамика изменения индекса акций ПФТС и индекса облигаций ПФТС-Cbonds с 25 января 2007 года по 25 апреля 2008 года, помесячно, %        

Кто эффективнее?      
Топ-10 открытых диверсифицированных ПИФов, ранжированых по доходности с начала 2008 года      

* -- Все коэффициенты рассчитывались по результатам работы фондов с 25 января 2007 года по 24–25 апреля 2008 года.
**оценивался с 24 июля 2007 года
*** -- С 18 октября 2007 года по 18 апреля 2008 года.
**** -- Коэффициенты расчитывались исходя из результатов работы с 24 марта 2007 года.
Примечание:
Коэффициент Шарпа -- оценивает эффективность работы фонда по сравнению с инвестированием в безрисковый актив с учетом рискованности оцениваемого портфеля. Чем коээфициент больше, тем эффективнее управление активами.
Коэффициент Бета -- сравнивает рискованность фонда с рыночным ориентиром.
Коэффициент Альфа -- говорит о том, удалось ли управляющему превысить ту доходность, на которую можно рассчитывать, исходя из коэффициента Бета данного фонда.

ИТОГО: Затянувшаяся коррекция может завершиться уже к лету. Для тех, кто подумывает об инвестициях в фонды, стоит начать изучать предложения: многие бумаги уже существенно подешевели.

Где еще почитать

о котировках фондов:
1. www.investfunds.com.ua

Сергей Лямец специально для "Денег", при участии Александра Павлова и Юлии Перепечаенко

Прибыльность самых доходных ПИФов 15.05.2008

В какой фонд податься 15.05.2008

"Рынок одумается" 15.05.2008

ПФТС "пошел на поправку"? 15.05.2008

Опасно ли вкладывать в фонд, который официально не признан 21.02.2008

Чем выгодны вложения в зарубежные инвестфонды 24.01.2008

Инфестфонды показывают хорошие результаты 21.06.2007

Стоит ли покупать акции по дешевке 17.04.2008

Украинские акции через Интернет 10.04.2008

Какие украинские акции вырастут в 2008? 07.02.2008